聚焦市场矛盾，看化工品强弱分化

7月政治局会议确立了下半年稳增长的工作重点，之后多部门公布了一系列稳增长的政策，其中重点在房地产调整政策的优化及一系列促进消费的具体部署。对化工品来说，房地产的回暖直接关系到玻璃、PVC等重要的建材类，也与沥青、苯乙烯等防水材料有关，还关系到各种塑料制品及后期的家电家纺涉及到的各种化工终端消费。可以说，市场对下半年消费复苏的期待较高，6月底以来化工品期货市场就已经在交易该预期，同时还有原油和煤炭价格的止跌回升的成本因素。文华化工价格指数从120附近的低位回到136，反弹幅度13%。其中上涨幅度比较大的有尿素32%，纯碱24%，苯乙烯18%，玻璃15%，甲醇13%；其他品种涨幅多在10%以内。

从行情的走势看，6月底至7月中的反弹较为流畅，板块内所有品种都呈现持续反弹势头，可以认为这段时间交易的主要是预期；但7月中之后品种间分化显现，低库存的尿素、玻璃、纯碱等表现较强，其他品种多受到各自供需面影响出现波动，预期交易逻辑有所转弱，品种表现更多回归基本面，等待政策刺激落地。

(资料图片)

周三夜盘油价下跌，化工品整体跟跌。从文化指数表现看，化工板块跌幅稍落后石油板块。板块内，尿素和纯碱的跌幅居前，聚烯烃和甲醇表现相对抗跌。

1.低库存品种供需有分化

6月份以来去库最明显的是尿素。隆众数据显示，5月底尿素工厂库存115万吨左右，至7月中降至15万吨以内，一个半月内去库100万吨；港口库存在20万吨以内低位波动，其中库存最大的烟台港年初库存在15万吨以上，5月份降至5万吨左右至今维持低位运行。整体看尿素的库存去化最明显，主要4-5月份煤价带动的一波流畅下跌过程中，夏季用肥的备货有所推迟；随着煤价跌势放缓，尿素的绝对价格降至低位后，下游刚需和投机性备货同步，尿素企业库存大幅转移，价格弹性显现。从往年的走势看，尿素厂库上半年持续下降，年中降至低位，8月份之后将再度累库，至11月份见顶。本轮尿素去库涨价的过程中，下游复合肥行业的加工量没有明显增长，反而在二季度有所下滑，可以认为农业刚性需求及投机性囤货等贡献较大，另外还有部分出口增长的因素。

玻璃在二季度快速去库，5月份有小幅累库，整体库存水平维持在低位。中下游经过5-6月份消耗自身原片库存后，库存水平低，存在刚需补库的需要，7月份贸易商和加工厂开启补库，其中沙河贸易商社会库存从7月初的251.2万重箱备货至7月末的272万重箱，加工厂原片库存较上期增加2.6天。而玻璃厂库存7月份初的5590万重箱降至月末4647万重箱。

纯碱主要是装置检修及轻重碱下游企业轮番补库。轻碱下游因为原料库存低，6月份进行刚需备货，碱厂开启去库模式；重碱下游采取原料低库存策略为主，7月纯碱现货紧张加剧，加之浮法玻璃厂原料库存低，下游工厂进行了刚需补库，目前浮法玻璃厂原料库存增加0.4天，大约13天的原料库存水平。纯碱库存从6月初的52万吨降至约24万吨，仍有进一步下降的可能。

以上三个品种低库存的现实令其在本轮反弹的过程中表现抢眼，同时也应该看到尿素和纯碱存在中线走弱的预期。尿素下游集中补库之后，后市继续增加采购的意愿可能减弱，随着日产量的提升，行业有望进入累库周期，主要的扰动在出口订单。玻璃中下游原片库存量在7月份提升，目前备货意愿降低。后市存在地产向好的预期，尤其是金九银十旺季值得期待，同时也有利润修复后带来的供应回升的可能，因此可能呈现供需双增局面，后市重点关注下游订单情况。纯碱后市消费预期维持刚需补库，但主要矛盾还在产能高速增长带来的过剩压力。

2.液体化工的库存分化

乙二醇和甲醇在本轮反弹去库过程中内地库存去化，但港口库存未见下降。乙二醇主要是合成气法利润修复后，供应增长，因价格优势对港口货有明显替代，叠加进口有所恢复，港口库存迟迟难以去化；甲醇则因传统下游在二季度进行了备货，叠加检修增加，企业库存去化明显，内地价格坚挺，而港口因进口增长导致库存持续上升，港口和内地价差快速回落。整体看，甲醇和乙二醇的企业库存偏低将令内地价格坚挺，而进口货增加将令港口甲醇库存继续上升，乙二醇维持高位状态；甲醇还有国内检修及长停装置重启带来的供应增长预期。整体看，甲醇后市下行驱动可能更明显，乙二醇存在原料石脑油反弹及乙烯法深度亏损后减产的可能，存在不确定性。

3、芳烃双驱动有转弱预期

苯乙烯库存从二季度以来呈现持续下滑的势头，但多是由于工厂主动检修带来的主动去库，6月份以来下游产品利润修复，开工率回升，备货意愿有所上升，其中ABS表现更明显；PS扩产后刚性备货需求更强，是7月份以来苯乙烯库存继续去化的主要原因。后市看，苯乙烯价格的持续上涨导致下游利润再度转负，负反馈压力显现；另外，苯乙烯装置重启及新装置投产可能带来库存的再度累积，加工差将因此承压；但低加工差下，绝对价格依旧取决于纯苯。而纯苯存在部分调油需求令其价格需求较好，库存持续下降，价格坚挺。

PTA与苯乙烯相似，有成本和供需双驱动，具体为PX受调油需求支撑，聚酯环节高开工展现需求韧性。从产业链的各环节的库存表现看，PTA和聚酯产品在二季度以来的高产量都没有造成库存的积压，下游涤丝产品中只有DTY库存处于偏高水平，其他中性。终端织造企业的原料和库存表现看，订单在二季度呈现下滑势头，企业的原料库存也在同步下降，产成品库存有所上升，可见淡季织造企业生产维持，但由于订单下滑，产成品的库存上升，因此企业对原料的投机性需求也不高。产业链高产出和低库存的现状更多可能要归功于明显转好的PTA及聚酯产品出口。

芳烃产品的反弹具有成本和供需双驱动，但随着油价的回落，成本驱动有所减弱，供需边际向好的空间不大，除非消费大幅向好。后市除了关注油价带来的成本重心调整外，还有汽油裂解转弱后的芳烃估值回落可能；苯乙烯下游再度亏损，已经有负反馈的迹象，PTA终端织造和加弹开工率也有小幅下滑，聚酯开工环比略有回落。

4、房市暖风提振PVC

在本轮反弹过程中聚烯烃板块表现中规中矩。PVC的高库存压力始终未有缓解，但在本轮交易预期的反弹过程中，PVC有补涨的表现，有生产企业主动去库及地产政策向好的利多因素；聚乙烯依旧好于聚丙烯，与其需求刚性且新投压力不大有关。

PVC今年以来因为亏损问题导致行业开工率呈现下滑态势，尽管7月份开工率有所回升，同比依旧偏低；生产企业库存从高位逐步回落，但社会库存始终维持在高位。8月份计划检修的企业不多，部分前期停车企业或在月内恢复开工，预计8月份行业开工率进一步提升。需求也存在向好的预期，主要是8月通常房地产行业开工淡季逐步结束，预计下游制品企业开工略有提升；7月末国外客户从国内采购PVC粉意向明显提升，企业出口接单在7月末明显好转。整体来看，供需双增是PVC后市基本情况，宏观利多仍将对市场形成持续支撑，但反弹的高度会受到实际订单情况的制约，重点关注库存去库情况。

聚乙烯是聚烯烃板块中率先反弹的品种，需求方面相对刚性，且下半年季节性消费需求回升，加之供应端下半年新投产力度有限，检修损失量维持在高位，利好持续释放。企业库存一直不高，近期呈现持续去库态势，社会库存华北、华南近期有所走高，但整体维持正常水平；华东作为最主要的消费区域，社会库存同比明显偏低，且呈现去库态势。因此，整体看，供需基本面压力不大。后市除了宏观预期之外，还需要注意的是低价进口货源的冲击，以及在价格上行过程中伴随的基差持续走弱带来的压制。

聚丙烯需求仍然处于淡季，下游主要消费领域多表现疲弱，日用快消品虽然有下半年连续的消费季支撑，但颇有独木难支之态，消费需求恢复力度整体预期有限。供应端经历了上半年的集中投产以后，下半年仍有大量新增产能预期投放；目前产业链上下游库存维持低位，但备货需求难以持续；供需面的弱势格局难改。

5、总结

从库存现状看，尿素、甲醇、玻璃和苯乙烯依旧处于低位；但从供需预期看，只有玻璃边际改善的空间较大，尿素、甲醇和苯乙烯都有累库的压力。甲醇和乙二醇库存呈现内地和港口的分化，但甲醇后市累库确定性更高，乙二醇还需要关注乙烯法装置是否有转产或者减产的可能。聚烯烃产品中，PVC库存依旧偏高，但有政策暖风提振及出口增长预期，需求边际有改善预期；PE和PP主要的分化还是在PP新产能投产力度较大，PE刚需更好，因此PE表现将继续强于PP。PTA和苯乙烯两种芳烃产品主要关注汽油调和需求转弱后成本估值回落的风险，供需边际向下的可能性较大，但PTA存在装置检修扰动。